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  芝商所和大商所豆油期货的套利模式简析       
芝商所和大商所豆油期货的套利模式简析
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随着国内期货市场制度的完善和参与者的增多,国内期货市场日趋完善和成熟,并且同国际期货市场的结合愈加紧密。中国油料消费主要是从国外进口,外盘油脂油料价格的涨跌,国内油脂期价会产生共振效应,并且由于区域时差和交易时间的不同,国外油脂市场对国内油脂期货市场的指引效应愈加明显,其中芝商所下的CBOT美豆油(7144, -8.00,-0.11%)期货价格对我国DCE豆油期货的影响最为显著。

  中国的油脂油料需要大量进口,因此贸易商在国外期货市场买同时在国内期货市场卖,是最主要的一种跨市套利模式。另外从现货和期货结合来看,在国际现货市场买同时在国内期货市场卖。但是如果市场出现了其他机会,可能也会反向操作,即在DCE买同时在CME卖。一般国内企业习惯在海外采购的同时在CBOT买入期货合约,然后定好船运,等货进到国内时,再在期货市场上卖出。

  由于大豆(4516, 0.00, 0.00%)和豆粕(3268, -15.00, -0.46%)、豆油三者之间存在着“大豆=18.5%豆油+80%豆粕+1.5%损耗”的关系,同时也存在着“大豆*购进价格+压榨收益=18.5%豆油*销售价格+80%豆粕*销售价格”的关系,因此三者之间存在着必然的套利关系,大豆提油套利是油厂经常采用的套期保值行为。

  大豆的提油套利分为大豆提油套利和反向提油套利。大豆提油套利普遍被压榨企业作为套期保值的工具使用,反向大豆提油套利则有一定的投机性质,一般投资者主要研究三者之间的关系,当价格差出现异常的时候进行套利交易。

  大豆提油套利是大豆加工商在市场价格关系基本正常时进行的,目的是防止大豆价格突然上涨,或豆油、豆粕价格突然下跌引起的损失,或使损失降至最低。由于大豆加工商对大豆的购买和产品的销售不能够同时进行,因而存在着一定的价格变动风险。大豆提油套利的作法是:购买大豆期货合约的同时卖出豆油和豆粕的期货合约,并将这些期货交易头寸一直保持在现货市场上,购入大豆或将成品最终销售时才分别予以对冲。这样,大豆加工商就可以锁定成品和原料间的价差,防止市场价格波动带来的损失。

  反向大豆提油套利属于期货套利中跨商品套利里的原料与成品间套利。反向大豆提油套利的作法是:卖出大豆期货合约,并买入豆油和豆粕的期货合约,同时缩减生产,减少豆粕和豆油的供给量,三者之间的价格将会趋于正常,大豆加工商在期货市场中的盈利将有助于弥补现货市场中的亏损。当大豆价格受某些因素影响出现大幅上涨时,大豆原料可能与其产品出现倒挂。此时大豆加工商可以通过反向大豆提油套利减少损失。

  在套利模型上,在一个完全竞争的市场当中,一个企业购进原料的价格加上企业的平均加工费用和适当的利润,应当等同于制成品的销售价格,所以原料大豆与两个成品豆粕、豆油间存在着“100%大豆=18%豆油+80%豆粕+1.5%损耗”的关系,同时也存在“100%大豆×购进价格+加工费用+利润=18%豆油×销售价格+80%豆粕×销售价格”的平衡关系(按进口大豆的平均含粕率80%、含油率18%计算)。由此进一步得出,油厂的加工利润为“利润=18%豆油×销售价格+80%豆粕×销售价格—100%大豆×购进价格—130(加工费用)(企业的平均加工费用按130元/吨计算或者按100元/吨计算。本文均按加工费用130元/吨计算)根据上述的套利模型,以及目前市场上的期货价格,我们可以计算出当时的压榨利润,然后根据压榨利润的大小,选择压榨套利或反压榨套利。

  我国的贸易商经常采取的是内外盘大豆提油套利,外盘买入大豆,在国内生产豆粕和豆油,但担心价格风险,一般会在期货上按照相应的生产指标来卖出豆粕和豆油。非严格的提油套利是,假设买入1万吨大豆,生产豆粕是8000吨、豆油1850吨,但在期货上卖出的豆粕和豆油均少于生产量,部分头寸是有风险敞口的。

  国内外油脂的套利存在几个方面的风险,一是价差反向变化带来的市场操作风险;二是海运费大幅度波动的风险;三是汇率变动的风险;四是政策风险,如进口国和出口国税收变化、监管变化所带来的风险。鉴于这种国内外套利的风险存在,现在的贸易企业很多都直接在芝商所旗下的CBOT期货市场上直接进行大豆提油套利,这样就避免了跨市的不确定风险。

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